日前，康哲藥業(yè)（00867.HK）旗下皮膚業(yè)務(wù)子公司德鎂醫藥有限公司（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“德鎂醫藥”）向港交所提交上市申請，擬以介紹方式上市，此次分拆上市不涉及融資。

梳理近期醫藥企業(yè)集中分拆上市的案例不難發(fā)現，行業(yè)正共同勾勒出一幅“育雛離巢”的資本圖景。但分拆企業(yè)自身的造血能力和獨立運營(yíng)能力同樣備受關(guān)注，證監會(huì )的反饋意見(jiàn)也要求德鎂醫藥說(shuō)明與康哲藥業(yè)在研發(fā)、營(yíng)銷(xiāo)、財務(wù)、人員、資產(chǎn)等方面的獨立性情況。

聚焦皮膚健康

成立于2020年的德鎂醫藥，自2021年起作為康哲藥業(yè)的獨立業(yè)務(wù)單元開(kāi)始運營(yíng)。2024年，德鎂醫藥的皮膚處方藥收入在中國創(chuàng )新藥企中排名首位，在所有中國藥企中排名第五，公司將自身定位為聚焦皮膚健康的創(chuàng )新型醫藥企業(yè)。

據招股書(shū)，皮膚病常有易反復發(fā)作、需長(cháng)期治療等慢性疾病特征。根據灼識咨詢(xún)報告，中國的皮膚病治療與護理市場(chǎng)在2024年的市場(chǎng)規模為899億元，2024年至2035年預計將以10.4%的復合年增長(cháng)率增長(cháng)。

業(yè)績(jì)方面，2022年至2025年上半年，德鎂醫藥營(yíng)業(yè)收入分別為3.84億元、4.73億元、6.18億元和4.98億元；營(yíng)收規模持續向好的同時(shí)，公司卻未能走出虧損局面，同期凈虧損分別為5517.1萬(wàn)元、470.3萬(wàn)元、1.06億元和3108萬(wàn)元。

具體到公司的營(yíng)收結構，德鎂醫藥的收入由皮膚處方藥和皮膚學(xué)級護膚品兩大板塊組成，其中皮膚處方藥在營(yíng)收中的占比長(cháng)期接近九成。公司于2022年以900萬(wàn)元收購禾零醫藥60%股權，借此進(jìn)軍皮膚學(xué)級護膚品市場(chǎng)。

產(chǎn)品方面，德鎂醫藥的主要產(chǎn)品包括益路?。ㄌ嫒鹌嬷閱慰棺⑸湟海?、喜遼妥（多磺酸粘多糖乳膏）和安束喜（聚多卡醇注射液）三款已上市產(chǎn)品和四款臨床階段的候選產(chǎn)品，產(chǎn)品組合覆蓋銀屑病、白癜風(fēng)、特應性皮炎等疾病的治療。

候選產(chǎn)品中，蘆可替尼乳膏或將成為德鎂醫藥未來(lái)盈利的全新增長(cháng)點(diǎn)。招股書(shū)顯示，蘆可替尼乳膏的新藥上市申請于2024年9月被國家藥監局受理，并有望成為國內首款獲批的白癜風(fēng)治療藥物。

三大挑戰待解

盡管通過(guò)多款上市產(chǎn)品構建出較為清晰的商業(yè)化發(fā)展路徑，但從康哲藥業(yè)旗下業(yè)務(wù)單元，向獨立上市公司的身份轉變，德鎂醫藥仍需直面多重挑戰。

首當其沖的便是德鎂醫藥的原研能力。根據招股書(shū)披露的信息，益路取、安束喜和蘆可替尼乳膏均為獨家授權引進(jìn)，喜遼妥則來(lái)自收購資產(chǎn)，為獲取商業(yè)化權利，公司往往需要先支付許可費。

合作研發(fā)方面，德鎂醫藥則與湖南麥濟生物訂立合作協(xié)議，共同開(kāi)發(fā)產(chǎn)品MG-K10，公司獲得該產(chǎn)品在國內的獨家商業(yè)化權利。成立至今，公司自主研發(fā)的產(chǎn)品僅有CMS-D001，該產(chǎn)品目前正在國內進(jìn)行一期臨床試驗。

其次，手握多款上市產(chǎn)品的同時(shí)，如何在營(yíng)銷(xiāo)領(lǐng)域降本增效也不容忽視。對于連續產(chǎn)生的虧損，德鎂醫藥將之歸因為：“主要由于推廣新收購或上市產(chǎn)品（安束喜和益路?。┊a(chǎn)生較高銷(xiāo)售開(kāi)支，以及為豐富產(chǎn)品管線(xiàn)而產(chǎn)生的較高研發(fā)開(kāi)支所致?！?/p>

2022年至2025年上半年，德鎂醫藥的銷(xiāo)售開(kāi)支分別為2.46億元、2.73億元、3.88億元和2.6億元，在營(yíng)收中的占比分別為64.2%、57.7%、62.9%和52.1%。營(yíng)收規模保持高速增長(cháng)的同時(shí)，銷(xiāo)售開(kāi)支也水漲船高，公司在招股書(shū)中坦言，預計2025年度的凈虧損將大幅增加，主要與銷(xiāo)售及推廣相關(guān)的開(kāi)支、研發(fā)開(kāi)支和上市開(kāi)支相關(guān)。

不過(guò)，德鎂醫藥對此也提出將實(shí)現規模經(jīng)濟和控制運營(yíng)開(kāi)支。公司的銷(xiāo)售網(wǎng)絡(luò )已覆蓋全國超過(guò)1.2萬(wàn)家醫療機構，15萬(wàn)家線(xiàn)下零售藥店以及主流電商渠道，公司將在未來(lái)的產(chǎn)品發(fā)布中利用現有網(wǎng)絡(luò )實(shí)現協(xié)同效應。

最后，作為分拆后的獨立主體，增強自主運營(yíng)能力也是德鎂醫藥發(fā)展中不可或缺的一環(huán)。2022年至2025年上半年，公司從康哲藥業(yè)的采購額分別占公司同期采購貨品總額的50.6%、40.7%、6.1%和0.6%，向康哲藥業(yè)的銷(xiāo)售額分別占公司同期總收入的7.6%、4.2%、7.7%和4.9%。從披露信息來(lái)看，公司此前之所以曾大量從康哲藥業(yè)處采購，是由于康哲藥業(yè)擔任公司的中介，向獨立第三方供應商采購喜遼妥，目前公司已完全終止向康哲藥業(yè)采購喜遼妥及任何其他貨品。

醫藥企業(yè)密集分拆

在今年醫藥企業(yè)赴港上市的熱潮中，德鎂醫藥的分拆上市并非孤例。

11月20日，三生制藥公告稱(chēng)擬將附屬公司蔓迪國際分拆至港交所主板獨立上市；10月底，復星醫藥公告稱(chēng)公司擬籌劃分拆控股子公司復星安特金于港交所上市；同樣在10月，歷經(jīng)從科創(chuàng )板轉戰港股的多次嘗試后，四環(huán)醫藥分拆出的軒竹生物正式在港交所完成上市；今年9月，同仁堂醫養通過(guò)港交所聆訊，若成功上市將成為同仁堂集團體系內第四家上市公司。

從企業(yè)給出的分拆原因和業(yè)績(jì)表現來(lái)看，挑戰與機遇并存。一方面，部分企業(yè)近年來(lái)面臨業(yè)績(jì)增速放緩的挑戰，如康哲藥業(yè)受集采影響，自2023年以來(lái)營(yíng)收呈下滑趨勢，直到今年才有所回升；另一方面，對于為何分拆上市，企業(yè)給出的理由包括拓展融資渠道，加速?lài)H化進(jìn)程以及賦能集團戰略轉型等多個(gè)方面。

有觀(guān)點(diǎn)認為，在港股“實(shí)物分派+介紹上市”的分拆方式已較為成熟，德鎂醫藥可建立起獨立的估值體系進(jìn)而釋放增長(cháng)潛力。在分拆獲得獨立融資能力后，德鎂醫藥能否經(jīng)受住市場(chǎng)的審視和考驗，仍有待時(shí)間進(jìn)一步檢驗。