經(jīng)濟日報-中國經(jīng)濟網(wǎng)北京5月8日訊 國家金融與發(fā)展實(shí)驗室發(fā)布了《NIFD季報》2020Q1房地產(chǎn)金融，季報顯示：2020年一季度房地產(chǎn)受疫情影響較大，2020年房地產(chǎn)泡沫風(fēng)險積聚。

    《NIFD季報》全文：

    報告執筆人

　　■蔡 真 國家金融與發(fā)展實(shí)驗室房地產(chǎn)金融研究中心主任

　　■崔 玉 國家金融與發(fā)展實(shí)驗室房地產(chǎn)金融研究中心研究員

　　■黃志強 國家金融與發(fā)展實(shí)驗室房地產(chǎn)金融研究中心研究員

　　■從房地產(chǎn)市場(chǎng)運行情況來(lái)看，2020年一季度受疫情影響較大。具體表現在：房?jì)r(jià)漲幅整體回落，部分城市住房?jì)r(jià)格出現同比下降；住房銷(xiāo)售規模出現較大幅度下降；租金價(jià)格水平略有下降；土地成交面積和成交金額大幅下滑；庫存去化周期大幅上升。

　　■從房地產(chǎn)金融形勢來(lái)看，房地產(chǎn)金融風(fēng)險仍是監管重點(diǎn)。個(gè)人住房抵押貸款余額盡管仍處于高位，但增速持續放緩；隨著(zhù)LPR定價(jià)機制的實(shí)施和LPR緩慢下行趨勢的延續，未來(lái)1~2年個(gè)人住房抵押貸款利率還會(huì )繼續下降；從新增貸款價(jià)值比的估算情況來(lái)看，個(gè)人住房抵押貸款整體風(fēng)險較小。房企融資方面，房地產(chǎn)企業(yè)融資收緊的局面沒(méi)有改變，房地產(chǎn)企業(yè)開(kāi)發(fā)貸、信托、信用債等融資渠道仍處于收緊狀態(tài)。金融機構對房地產(chǎn)企業(yè)不同的信貸支持力度將產(chǎn)生更大分化，優(yōu)質(zhì)的國有房地產(chǎn)企業(yè)或資產(chǎn)負債率較低的上市房地產(chǎn)企業(yè)資金面甚至會(huì )略有改善，部分高杠桿經(jīng)營(yíng)的民營(yíng)大型房企和中小房企融資仍將較為困難，行業(yè)集中度可能會(huì )進(jìn)一步提升。

　　■風(fēng)險提示方面，2020年房地產(chǎn)市場(chǎng)有以下風(fēng)險點(diǎn)值得關(guān)注：第一，一線(xiàn)城市租金資本化率再次上升，房?jì)r(jià)泡沫風(fēng)險積聚；第二，部分三四線(xiàn)城市的房地產(chǎn)市場(chǎng)需求下降以及庫存高企；第三，中小房企債務(wù)風(fēng)險以及帶來(lái)的破產(chǎn)數量快速上升問(wèn)題；第四，三四線(xiàn)城市的房?jì)r(jià)問(wèn)題可能導致的地方政府償債壓力。

　　一、房地產(chǎn)市場(chǎng)運行

　�。ㄒ唬﹥r(jià)格情況分析

　�。ǘ�）數量走勢分析

　　二、個(gè)人住房金融形勢

　�。ㄒ唬﹤�(gè)人購房貸款總量情況

　�。ǘ�）個(gè)人抵押貸款利率走勢

　�。ㄈ�）個(gè)人抵押貸款風(fēng)險評估

　　三、房企融資形勢

　　四、小結與風(fēng)險提示

　　一、房地產(chǎn)市場(chǎng)運行

　　2020年一季度以來(lái)，中央層面再次強調保持房地產(chǎn)調控政策不放松。央行、銀保監會(huì )、財政部、統計局等部委密集發(fā)聲，表明要堅持“房住不炒”定位和“不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟的手段”。保持房產(chǎn)金融政策的連續性、一致性和穩定性，防范資金違規進(jìn)入房地產(chǎn)市場(chǎng)仍是央行和銀保監會(huì )監管重點(diǎn)。地方政府層面，為降低疫情對房地產(chǎn)市場(chǎng)的影響，在遵循“一城一策”原則下從供需兩端出臺了一系列支持政策。對房地產(chǎn)供給端的支持政策，主要包括延期或分期繳納土地出讓金、調整土地出讓金保證金比例、緩交城市基礎設施配套費、延期申報和繳納稅款、調整商品房預售許可要求、降低預售監管資金比例、協(xié)調商業(yè)銀行對受疫情影響而還款困難的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)給予貸款展期或續貸支持等；但多地出臺的房地產(chǎn)需求端放松政策出現“一日游”現象，熱點(diǎn)城市的限購、限貸、限售等行政性調控手段仍在持續。

　　價(jià)格情況分析

　　從國家統計局公布的70個(gè)大中城市商品住宅銷(xiāo)售價(jià)格變動(dòng)數據來(lái)看，受疫情影響，2020年一季度新建商品住宅銷(xiāo)售價(jià)格和二手住宅銷(xiāo)售價(jià)格月度環(huán)比漲幅進(jìn)一步回落，累計上漲僅為0.40%和0.10%。其中，受疫情影響，2月份新建住宅價(jià)格指數環(huán)比持平；二手住宅銷(xiāo)售價(jià)格環(huán)比下降0.10%，為2015年4月以來(lái)首次出現負值。

　　分城市層級看，2020年一季度，一線(xiàn)城市延續了去年的調控效果，新建商品住宅和二手住宅價(jià)格的基本穩定，累計漲幅分別為0.60%和1.20%；二線(xiàn)城市新建商品住宅和二手住宅銷(xiāo)售價(jià)格累計漲幅分別為0.60%和0.20%；三線(xiàn)城市新建商品住宅和二手住宅價(jià)格累計漲幅分別為0.70%和0.20%，且在2月份出現環(huán)比比下跌的情況。

　　從3月的房?jì)r(jià)指數來(lái)看，70城中新建商品住宅價(jià)格同比上漲超過(guò)10%的城市有6個(gè)，同比下降的城市有2個(gè)；二手住宅價(jià)格同比上漲超過(guò)10%的城市有2個(gè)，同比下降的城市有13個(gè)；有8個(gè)城市新建住房?jì)r(jià)格和12個(gè)城市二手住宅價(jià)格出現環(huán)比下跌。房地產(chǎn)市場(chǎng)相對于2月份已經(jīng)開(kāi)始回暖，延遲效應開(kāi)始顯現，但房地產(chǎn)行業(yè)是否會(huì )出現報復性消費仍需觀(guān)望。

　　總體來(lái)看，2020年一季度租金水平受疫情沖擊和季度性波動(dòng)影響明顯，住房租賃市場(chǎng)消費需求被抑制，大部分城市表現出租金水平下降的現象，但也存在作為一線(xiàn)城市的上海略有上揚的現象。就租金水平下降的城市而言，北京租金水平下降最為明顯，這一方面受到季節性因素的影響，另一方面與疫情期間北京較為嚴格的人口流動(dòng)控制有關(guān)。

　　2020年一季度，四座一線(xiàn)城市的租金資本化率呈上升態(tài)勢，平均租金資本化率為63.77年，主要原因是一線(xiàn)城市住房?jì)r(jià)格略有上升的同時(shí)，租金的絕對價(jià)格有所下降，帶來(lái)租金資本化率的上升。2020年3月末，二線(xiàn)熱點(diǎn)城市租金資本化率為51.45，是2019年以來(lái)最低水平；二線(xiàn)非熱點(diǎn)城市租金資本化率為49.85年。三線(xiàn)城市方面，租金資本化率一直保持在30年左右的水平，自去庫存政策出臺以來(lái)三線(xiàn)城市的這一指標出現上漲，從2016年10月的30.31年上漲至2020年3月末的35.25年，總體上漲了16.30%，應警惕三線(xiàn)城市房地產(chǎn)價(jià)格泡沫風(fēng)險。

　　?數量走勢分析

　　從商品住宅銷(xiāo)售數據來(lái)看，一季度受疫情影響，一月下旬至三月上旬線(xiàn)下售樓基本處于關(guān)閉狀態(tài)，雖然部分房企進(jìn)行了線(xiàn)上銷(xiāo)售，但商品住宅銷(xiāo)售同比出現大幅下降。2020年一季度，全國商品住宅銷(xiāo)售面積為1.92億平方米，同比下降25.9%；商品住宅竣工面積為1.09億平方米，同比下降16.2%；全國商品住宅銷(xiāo)售額為1.79萬(wàn)億元人民幣，同比下降22.8%。目前我國大多數房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)以高杠桿、高負債、高周轉的模式運轉，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金來(lái)源中接近50%為定金、預收賬款及個(gè)人住房按揭貸款，對銷(xiāo)售回款依賴(lài)程度極高。一季度房地產(chǎn)銷(xiāo)售回款規模大幅下降，這將在一定程度上導致大部分房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)短期償債能力下降，債務(wù)違約風(fēng)險上升。

　　從市場(chǎng)傳導邏輯來(lái)看，土地市場(chǎng)的交易數據可以反映房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)對市場(chǎng)的預期。2020年一季度，百城住宅類(lèi)土地供應面積為5783.68萬(wàn)平方米，同比增加9.96%；成交面積為4101.85萬(wàn)平方米，同比減少18.48%；成交金額為4911億元，同比下降15.33%，成交土地樓面均價(jià)同比上漲3.87%。2020年一季度百城土地流拍數量較去年下半年有所下降，土地成交溢價(jià)率和成交土地樓面均價(jià)重回上升趨勢。在住宅類(lèi)土地供應面積增加、成交規模下降的情形下，土地成交溢價(jià)率和成交土地樓面均價(jià)逆勢回升，這背后的主要原因是房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)城市布局的調整，增加了在一二線(xiàn)城市拿地比例，一二線(xiàn)城市住宅類(lèi)土地成交面積占比從2019年四季度的40.72%上升至2020年一季度的46.18%。這表明房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)對房地產(chǎn)市場(chǎng)的預期已經(jīng)發(fā)生變化，后疫情時(shí)代可能更為看好核心城市以及都市圈房地產(chǎn)市場(chǎng)。

　　從去庫存的情況來(lái)看，我們統計的18個(gè)城市平均住宅庫存去化月數由2019年12月末的13.9個(gè)月，上升到2020年3月底的40.1個(gè)月。其中，3月底一線(xiàn)城市平均去化周期為20.6個(gè)月；二線(xiàn)城市平均去化周期為23.6個(gè)月；三線(xiàn)城市平均去化周期為76.1個(gè)月。庫存去化周期大幅上升的主要原因是，疫情導致一月下旬至三月上旬線(xiàn)下售樓基本處于關(guān)閉狀態(tài)，部分城市連續數周成交規模較小，使得庫存去化周期計算結果較高。雖然部分房地產(chǎn)企業(yè)加大了庫存住宅降價(jià)促銷(xiāo)力度，3月中下旬銷(xiāo)售規模有所回升，但仍遠未恢復至上一季度的平均水平。目前來(lái)看，我們主要需警惕三線(xiàn)城市住宅庫存去化周期的大幅度上升。尤其是目前三線(xiàn)城市購房主要群體之一的返鄉置業(yè)人群已經(jīng)陸續返工，疊加最新戶(hù)籍制度改革，2020年城區常住人口300萬(wàn)以下城市已經(jīng)全面取消落戶(hù)限制、常住人口300萬(wàn)以上城市基本取消重點(diǎn)人群落戶(hù)限制，原計劃返鄉置業(yè)人群在工作地購房限制降低。這將會(huì )導致部分人口凈流出規模較大的三四線(xiàn)城市購房需求出現一定程度下降，給布局在這些城市的中小房企帶來(lái)較大的資金鏈壓力，部分資金周轉能力較弱的房企可能會(huì )出現較大的債務(wù)風(fēng)險。

　　二、個(gè)人住房金融形勢

　　個(gè)人購房貸款總量情況

　　房?jì)r(jià)的上升和泡沫的形成離不開(kāi)信貸的推動(dòng)，個(gè)人購房貸款的增速與房?jì)r(jià)的上漲經(jīng)常表現出互為因果的關(guān)系。2015年下半年，房?jì)r(jià)開(kāi)始快速上漲，與此同時(shí)個(gè)人購房貸款余額大幅上升。針對擠泡沫的方法是從去杠桿開(kāi)始的，自2017年二季度起，個(gè)人購房貸款余額同比增速呈下降趨勢，這產(chǎn)生了較好的調控效果。2020年一季度個(gè)人購房貸款余額同比增速延續了這一走勢，一季度同比增速為15.9%（圖1左圖），較去年同期17.6%的增速略有下降。從月度增量數據來(lái)看，2020年一季度居民新增中長(cháng)期貸款月度平均增量為4200.00億元，較去年的月平均增量4541.67億元下降了7.52%（圖1右圖），主要原因是受疫情影響2月份居民新增中長(cháng)期貸款規模大幅下降。截至2020年一季度末個(gè)人住房貸款余額為31.15萬(wàn)億元，占全部信貸余額的比例為19.44%�？傮w而言，2020年一季度我國金融機構個(gè)人住房信貸仍延續前期穩中趨緊的態(tài)勢，預計短期內個(gè)人住房貸款余額增速仍將保持略有下降的趨勢，個(gè)人住房貸款市場(chǎng)仍以數量調控為主。

　　圖1 個(gè)人購房貸款余額及居民新增中長(cháng)期貸款情況

　　資料來(lái)源：中國人民銀行，Wind。

　　個(gè)人抵押貸款利率走勢

　　2020年1月開(kāi)始個(gè)人住房貸款利率再次開(kāi)始小幅下降，主要原因是從2019年10月開(kāi)始個(gè)人住房貸款利率完全參考LPR定價(jià)并采取基點(diǎn)加成的方式，而1月開(kāi)始5年期LPR呈緩慢下行趨勢。截至一季度末首套、二套住房貸款平均利率分別為5.45%（約為貸款市場(chǎng)報價(jià)利率LPR加70個(gè)基點(diǎn)）和5.77%（約為貸款市場(chǎng)報價(jià)利率LPR加102個(gè)基點(diǎn)）。預期短期內LPR仍將延續目前緩慢下行趨勢，主要原因如下：其一，后疫情時(shí)期經(jīng)濟形勢下行，這內在地要求利率水平給予配合；其二，貨幣總量和社融等指標依然較為寬裕；其三，國外利率水平較低，在開(kāi)放環(huán)境下利率有趨同趨勢。另外，為促進(jìn)住房市場(chǎng)向“居住屬性”回歸，確保房地產(chǎn)市場(chǎng)穩定健康發(fā)展，對住房貸款執行差別化信貸政策仍將是未來(lái)房地產(chǎn)金融調控的方向。因此，為更好地向居民首次置業(yè)購買(mǎi)住房的合理需求提供金融支持，隨著(zhù)LPR定價(jià)機制的實(shí)施和LPR緩慢下行趨勢的延續，未來(lái)1~2年整個(gè)房貸市場(chǎng)利率可能會(huì )小幅下降。其中，首套住房貸款利率將會(huì )呈現下調態(tài)勢，這可以更加突出住房的居住屬性，也是對過(guò)往調控“誤傷”的修正；但二套房貸款利率可能將保持平穩，至多小幅下降，這可以更好地通過(guò)差別化的信貸政策提高住房市場(chǎng)投資和投機成本，以此降低住房市場(chǎng)的投資需求。

　　個(gè)人抵押貸款風(fēng)險評估

　　我們還估算了一線(xiàn)城市和部分二線(xiàn)城市的個(gè)人住房新增貸款價(jià)值比（Loan to Value，LTV），這一指標可以反映房?jì)r(jià)下跌對銀行壞賬的影響。如果這一指標數值較低，說(shuō)明購房中使用自有資金的比例較高，則銀行等金融機構面臨的風(fēng)險不大。2020年一季度，一線(xiàn)城市中北京的新增住房貸款價(jià)值比有所上升，平均新增住房貸款價(jià)值比為70.99%，屬于較高水平；深圳的平均新增住房貸款價(jià)值比為68.66%，也處于較高水平；上海的風(fēng)險相對較低，2020年一季度平均新增住房貸款價(jià)值比為33.95%；廣州的新增住房貸款價(jià)值比在2020年一季度再次上升，年平均新增住房貸款價(jià)值比為59.55%，不過(guò)尚處于合理水平。

　　二線(xiàn)城市方面，重慶、南京和廈門(mén)杠桿的支撐作用較強，2018年初以來(lái)個(gè)人住房新增貸款價(jià)值比呈現波動(dòng)上升趨勢。2020年一季度，重慶的平均新增住房貸款價(jià)值比為62.05%；南京的平均新增住房貸款價(jià)值比為82.66%；廈門(mén)的新增貸款價(jià)值比為58.03%。鄭州、武漢和天津等城市杠桿的支撐作用相對較低，2020年一季度，鄭州平均新增住房貸款價(jià)值比為24.16%；武漢和天津的平均新增住房貸款價(jià)值比分別為44.54%和28.54%，風(fēng)險較小。

　　三、房企融資形勢

　　房地產(chǎn)業(yè)屬于資金高度密集行業(yè)，無(wú)論是土地的購置還是住房的開(kāi)發(fā)和建設均需要大量資金，加上住房項目建設周期和銷(xiāo)售周期較長(cháng)，使得資金成為房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)賴(lài)以生存和發(fā)展的命脈。從央行公布的房地產(chǎn)企業(yè)貸款數據來(lái)看，截至2020年一季度末，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款余額為11.89萬(wàn)億元，占全部信貸余額的比例為7.42%，同比增長(cháng)9.6%，同比增速連續六個(gè)季度下降。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款相比其它融資渠道的成本依然相對較低，從目前市場(chǎng)情況來(lái)看，對于因疫情導致較長(cháng)時(shí)間銷(xiāo)售暫停的房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)，商業(yè)銀行可能會(huì )允許其貸款延期償還，但對新增房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款的發(fā)放，商業(yè)銀行持更加審慎的態(tài)度。商業(yè)銀行對于優(yōu)質(zhì)房企和中小房企的信貸支持力度將產(chǎn)生分化，對于綜合實(shí)力較強、負債率較低的國有房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)或上市房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)，商業(yè)銀行放貸意愿較高；相反，部分負債率較高或規模較小的民營(yíng)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)獲取銀行貸款的難度將會(huì )進(jìn)一步增加。

　　四、小結與風(fēng)險提示

　　2020年一季度，受新冠肺炎疫情影響，房地產(chǎn)市場(chǎng)運行方面，商品住房銷(xiāo)售同比增速明顯下滑，房?jì)r(jià)漲幅整體回落，部分城市已經(jīng)出現同比回落情形，租金價(jià)格水平略有下降，土地成交面積和成交金額大幅下滑，庫存去化周期大幅上升。2020年二季度及之后房地產(chǎn)市場(chǎng)會(huì )隨著(zhù)疫情穩定以及線(xiàn)下銷(xiāo)售活動(dòng)的恢復而逐漸回歸正常水平。我們認為“房住不炒”是一項長(cháng)期政策，中央層面防止房?jì)r(jià)過(guò)快上漲的基調不會(huì )轉變；但房?jì)r(jià)快速下跌亦會(huì )產(chǎn)生金融風(fēng)險和經(jīng)濟沖擊，我們建議在非常時(shí)期將地方政府層面的“因城施策”頂在前面，針對財政壓力較大城市采取對沖甚至小幅超調的政策，針對房?jì)r(jià)上漲較快城市（如深圳）應堵住政策漏洞并嚴厲打擊各類(lèi)投資投機行為。二線(xiàn)城市房?jì)r(jià)將繼續分化，那些在疫情中響應快速、措施有力的東部城市房?jì)r(jià)也將上漲，其邏輯與一線(xiàn)城市一致。三四線(xiàn)城市預計上漲乏力，盡管地方政府有較強動(dòng)力托市，但需求恐難以保持。

　　房地產(chǎn)金融方面，在中央穩杠桿和加強金融風(fēng)險防范化解的大背景下，個(gè)人購房貸款余額增速仍將繼續保持緩慢下行趨勢；隨著(zhù)LPR定價(jià)機制的實(shí)施和LPR緩慢下行趨勢的延續，未來(lái)1~2年整個(gè)房貸市場(chǎng)利率還會(huì )繼續下降。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)融資方面，受疫情影響，房企流動(dòng)性嚴重吃緊，恒大“七五折賣(mài)房”打響流動(dòng)性保衛戰，中小房企破產(chǎn)數量明顯上升。我們建議，對于房地產(chǎn)企業(yè)正常、合規的資金需求應給予較為充分的滿(mǎn)足，以避免因政策原因導致中小房企出現大規模破產(chǎn)的情況。然而，房地產(chǎn)企業(yè)融資收緊的局面不會(huì )有根本的改變，金融機構對房地產(chǎn)企業(yè)不同的信貸支持力度將產(chǎn)生更大分化，優(yōu)質(zhì)的國有房地產(chǎn)企業(yè)或資產(chǎn)負債率較低的上市房地產(chǎn)企業(yè)資金面甚至會(huì )略有改善，部分高杠桿經(jīng)營(yíng)的民營(yíng)大型房企和中小房企融資仍將較為困難，行業(yè)集中度可能會(huì )進(jìn)一步提升。

　　風(fēng)險提示方面，2020年房地產(chǎn)市場(chǎng)有以下風(fēng)險點(diǎn)值得關(guān)注：第一，一線(xiàn)城市租金資本化率再次上升，房?jì)r(jià)泡沫重回脹大狀態(tài)；第二，部分三四線(xiàn)城市的房地產(chǎn)市場(chǎng)需求下降以及庫存高企；第三，中小房企債務(wù)風(fēng)險以及帶來(lái)的破產(chǎn)數量快速上升問(wèn)題；第四，三四線(xiàn)城市的房?jì)r(jià)問(wèn)題所導致的地方政府償債壓力。